全球滞胀完美风暴乌云压顶

远山

全球滞胀完美风暴乌云压顶
2021-10-27 08:38
标准
来源：台湾《经济日报》

经济日报社论

全球通膨就像狼一样，老说要来却不来，现在终于要来了，而且来势汹汹。全球最大经济体美国的消费者物价指数（CPI）年增率今年4月跃上4.2%之后，已连续五个月盘踞在5%以上，逼得联准会（Fed）主席鲍尔不得不改口，承认物价上涨恐非短暂现象。

全球第二大经济体中国大陆，CPI还算稳定，但领先CPI的生产者物价指数（PPI）在9月却暴升至10.7%，创下新高。类似现象同样发生在日本，PPI已超过10%；德国更是夸张，9月PPI飙升至14.2%，创50年来最大涨幅。PPI领先于CPI，普遍在主要经济大国出现创纪录的飙涨，预示着这一波大范围的通膨才刚开始，且强度超过想像。

同样令人关注的是经济走缓。中国大陆刚公布第3季国内生产毛额（GDP）年增长4.9%，不如市场普遍预期的5%以上。一般认为，房地产活动走弱和能耗双控（限电限产）是经济下行主要压力。美国方面，由于通膨超过预期，联准会可能提早宣布缩减每月1,200亿美元额度的量化宽松（QE）措施，这意味着货币政策从此由扩张转向紧缩，对经济自然构成下行压力。

如果物价持续上涨，经济持续下行，那么睽违已久的停滞通货膨胀将有极大概率重返这个世界。在当代人的记忆当中，上一次也是第一次的滞胀发生于1970年代末至1980年代初，产生的主要背景是1970年代的两次石油危机。

当时经济理论中最为人信服、用来解读失业与通膨之间不会同时出现的“菲利普曲线”理论，到了1970年代末滞胀出现之后，因难以解释滞胀而备受质疑。原来滞胀的出现与极少出现的总供给曲线左移有关，当时总供给曲线之所以向左移动是油价持续大幅上涨的结果，所以是一种罕见的供给面现象。

主要发生于美国的严重滞胀终于在1980年代因两个形势出现缓和，一是当年联准会主席伏克尔的紧缩货币政策，拉住了总需求曲线的右移；二是当时里根总统以自由化、市场化为核心理念的供给面经济政策，通过提高效率与刺激积极性推动总供给曲线右移。这一套理论与经验无疑在40年后的今天仍有参考价值。

就当前全球大范围来势汹汹的滞胀危机观察。“胀”的现象很容易解释，主要是从2008年之后，以美国为首的主要国家持续且极大规模的宽松货币政策结果。宽松货币在过去十几年未导致严重通膨，是因为超大规模流动性未流入实体经济，而是流向了以房屋及金融商品为主的资产市场。房屋等资产市场就像巨大海绵一样吸住了海量流动性，但毕竟吸收能力有其极限，到达极限之后，房市开始出现萎缩，流动性就被倒挤出来流向商品市场，导致通膨。另一方面，近年来逆全球化的发展及生产链的断裂，以及货柜、运输成本的问题，当然对推动物价膨胀有其作用，但并非主要。

至于“滞”的现象亦可从总供给曲线角度观察，逆全球化、美中贸易战、生产链断裂、煤价大涨导致的限电限产、能耗双控及持久未退的全球疫情，都对全球的生产活动造成重大打击。需求面造成的能源及大宗物资价格上涨，又会进一步导致生产成本上升再反映在物价上；同时，供给面的断裂（比如汽车芯片）则会通过产业关联反映在生产的停滞上，相互拉动，均会导致总供给曲线左移，这就类似一个完美风暴的形成。

形势会如何发展下去，有待观察，最令人关注的恐怕是各国为因应危机相继采取紧缩政策后可能引爆的金融危机。就此而言，各国之中，中国大陆情况相对令人宽心。中国大陆在2008年金融海啸之后也采取了大宽松政策，但自2013年之后就开始调整了，问题没有西方一样严重；其次，中国大陆已早一步针对问题产业如房地产下手，虽对短期增长造成冲击，却也降低了引爆金融危机的风险。

远山

后冠病时代的美联储今非昔比
2021-11-24 07:57
标准
来源：香港01

作者：倪文迪

本周一（22日），美国总统拜登宣布将提名联储局现任主席鲍威尔连任，而另一大热人物布雷纳德（Lael Brainard）则担任副主席。美国当下正面临着高通胀及货币宽松后收水的难题，各界都期望能从联储局人选中猜度出美国未来货币政策改变的节奏——加息无可避免，但具体时间表却可能对经济有很大影响。

鲍威尔是共和党人，而且在银行监管政策上向来与民主党经济学家如耶伦等有分歧，他获民主党总统拜登提名连任，分析认为拜登想藉此强调联储局政策的独立性，不受党派政治影响。从过去的经验可以看出，鲍威尔以至于过去多任联储局主席都并非所谓激进的现代货币理论者，在决定货币政策上向来是倾向于依据现实数据作判断。

谁当主席也许没有什么分别

市场喜欢以“鹰派”和“鸽派”区分联储局政策。自新冠危机后，鲍威尔对通胀极为容忍，强调通胀终会回落，以及在收水问题上不断表示“未到时候”，为他换来了“鸽派”的称呼。然而，我们不应忘记，他2018年5月接替耶伦任联储局主席后，在短短一年多间便加息四次，而耶伦在2015年后试图收紧2008年金融风暴后的货币政策，三年间也才加息五次，当时市场普遍皆认为鲍威尔是加息“鹰派”。

这反映了以“鹰”“鸽”的标签理解问题并非好方法。联储局不论作出任何决定，其目的都是要满足两个基本任务：控制通胀及达成最大就业。联储局个别官员对经济理解也许会有一点个人立场，但当到决定货币政策时，终归还是要回到这两个基本任务。鲍威尔至今对通胀的忍让及加息的耐心，主要来自于就业市场仍受到新冠疫情影响并未完全向好。

所以不管联储局主席是不是鲍威尔也好，只要这两个任务没有基本变化，面对这几年的经济变化而推出的政策也不会相差太远。

经济过度依赖货币政策

2008年美国面对金融危机，几乎就以放水强行挺过去，当时量宽所造成的多余流动性至今仍未曾回收，而息率亦于2019年在2.75%见顶。在金融海啸后，美国虽然对银行业加强了一些规管（讽刺的是在特朗普时代又被放宽了），但几乎并没有具体改革经济的方案。产业空洞化、生产效率低下（如鲍莫尔病）、成本上升、基建不足等问题几乎都没有解决。

2020年美国面对新冠危机，结果还是得与当年一样依赖货币政策去挽救经济，所不同的也许只是这次放水的速度比2008年还要来得快、来得多。但货币政策终非万能，应对经济危机和问题的能力有限。只是美元一直以来在国际市场享有垄断地位，联储局才有着远超一个国家央行的能力。

如果息率不断下行，联储局连降息挽救经济的能力将愈发收窄。而当放水引致通胀高企甚至滞胀，货币政策将陷入两难。而且，美元信任度也因为放水过度及美国经济实力下降而有所退减，最终削弱了联储局货币政策的影响力。因此，面对后新冠的美国经济，联储局的重要性显然不再如此那么重要，而美国也难再依赖放水拖延经济问题。